“南向通”的债券登记托管、清算结算、付息兑付、公司行为等由中国人民银行认可的境内债券登记结算机构(SHCH或CCDC)、境内托管清算银行与香港金融管理局认可的香港地区债券登记结算机构(CMU)、香港托管银行协作完成。资金支付通过人民币跨境支付系统(CIPS)办理。具体如下:
名义持有人制度已经是较为成熟的跨境托管结算安排,在“沪港通”“深港通”和债券市场“北向通”下均被使用和验证。境内投资者参加持有人会议、债券违约处置等需求,可向境内债券登记结算机构申请获取其通过“南向通”买入债券享有的权益证明。
我们注意到,235号文在通过债券登记结算机构进行跨境托管结算外,还提供了一条通过“托管清算银行”进行跨境托管结算的路径。根据235号文,境内托管清算银行应与CMU或香港托管银行建立连接,为境内投资者提供债券托管结算等服务。中国人民银行指定的首批托管清算银行为工商银行、中国银行和中信银行。
关于境内托管清算银行与CMU、香港托管银行的具体连接、结算、资金跨境的模式有待监管机构、托管清算银行进一步明确。
我们初步推测,该安排的目的是解决境内投资者直接使用外币投资香港美元债的需求。通过CIPS进行跨境支付,意味着支付的币种是跨境人民币;而235号文规定使用人民币投资外币债券的境内投资者,可通过银行间外汇市场办理外汇资金兑换,意味着此类投资者购汇的市场在境内而不是离岸市场。通过托管清算银行模式,可能将会实现境内购汇后直接通过托管清算银行投资境外债券,机制上与CIBM Direct的结算代理行机制有一定的相似性。
4.3 “南向通”项下的购汇和资金跨境
“南向通”报价、交易及结算币种为标的债券发行条款中约定的币种,即票面币种。使用人民币投资外币币种债券(例如美元债)的,可通过银行间外汇市场办理外汇资金兑换;“南向通”也允许境内投资者通过外汇衍生产品套期保值,办理外汇风险对冲业务。
境内投资者参与“南向通”的资金只可用于债券投资。使用人民币投资外币债券的境内投资者,投资的债券到期或卖出后境内投资者不再继续投资的,相关资金应汇回境内并兑换回人民币。
5 和(R)QDII相比,“南向通”有什么潜在优势?
5.1 资产配置灵活度
在“南向通”上线前,境内投资者投资境外债券市场的渠道有限,(R)QDII是其中最为重要的一种。但是,(R)QDII的投资需要先设立相关的产品(比如信托计划、银行代客境外理财、证券和保险资管产品等)后,才能通过产品投资于境外的标的资产。对于有更高资产配置灵活度需求的境内投资者来说,通过(R)QDII投资境外债券时,缺乏根据市场情况机动调仓的灵活度。
在“南向通”下,投资者通过交易平台直接与境外做市商以请求报价方式达成债券交易,增强了投资者境外资产配置的灵活性。
5.2 投资种类和额度
根据国家外汇管理局网站,截至2021年8月30日,QDII的总额度为1498.19亿美元。(R)QDII的投资种类通常除了债券,还包括股票、结构性产品、金融衍生产品、基金等。由于(R)QDII总额度相对较为稀缺,很大比例的(R)QDII额度用来投资境外的其他资产类别,用于投资债券的额度更为稀少。
“南向通”设置的年度总额度和每日额度均超过“沪港通”开通之初的额度(2014年港股通总额度为人民币2500亿元,每日额度为105亿元)。目前股票沪港通、深港通均不设置总额度,沪港通、深港通下同为南向的港股通每日额度为人民币420亿元。与其他南向资金投资渠道相比,由于债券“南向通”的投资资产类别更窄,其额度均将专注用于香港市场的债券投资。
5.3 债券品种范围
不同类型的(R)QDII,对于债券投资范围有不同的限制,例如银行系的QDII要求所投资的债券评级应为BBB级以上,或者对债券发行人的主体有具体要求。在“南向通”项下,目前235号文未对投资标的债券的评级、发行人等有具体要求,并且明确规定“可投资的标的债券为境外发行并在香港债券市场交易流通的所有券种”。
从这个角度看,“南向通”上线后,也将一定程度上增加境内投资者境外债券投资的选择,不同风险偏好的境内投资者可能更有希望在“南向通”框架下寻找到更合适的投资标的。
我们也注意到,一些境外市场的融资方希望能够借“南向通”吸引境内资金投资海外有资产支持的结构化产品。待观察“南向通”相关细则是否会进一步对于债券品种、评级、发行人资质有细化要求,如果境内投资者能够通过“南向通”投资此类产品,可能进一步拓展境内投资者的投资渠道。
6 结语
截至本文发出之日,“南向通”的具体交易、托管、结算等许多方面尚有一些问题待监管机构、相关金融基础设施进一步明确。我们在维持与“南向通”的相关金融基础设施持续深入合作的同时,也将持续关注相关规则、细则的发布和市场动态。我们期待基于“南向通”的更进一步发展和创新。
*本文对任何提及“香港”或“香港特别行政区”的表述应解释为“中华人民共和国香港特别行政区”。
《关于开展内地与香港债券市场互联互通南向合作的通知》答记者问第一问
彭博《债券“南向通”将如何为内地投资者打开一扇窗:Quicktake》
新华网2018年3月9日的报道http://www.xinhuanet.com/politics/2018lh/2018-03/09/c_129826148.htm
我们注意到香港债券市场大量的债券并不在HKEX挂牌。“南向通”开放交易的债券是否也包含OTC交易的债券,有待监管机构进一步明确。
《中国人民银行关于开展内地与香港债券市场互联互通南向合作的通知》第三条,《关于开展内地与香港债券市场互联互通南向合作的通知》答记者问第四问
《中国人民银行关于开展内地与香港债券市场互联互通南向合作的通知》第三条,《关于开展内地与香港债券市场互联互通南向合作的通知》答记者问第三问,《全国银行间同业拆借中心债券通“南向通”交易规则》第九条
香港金融管理局https://www.hkma.gov.hk/gb_chi/key-functions/money/linked-exchange-rate-system/components-of-the-monetary-base/exchange-fund-bills-notes-programme/
数据来源:International Capital Market Association发布的研究报告:The Asian International Bond Markets: Development and Trends, https://www.icmagroup.org/assets/documents/About-ICMA/APAC/The-Asian-International-Bond-Markets-Development-and-Trends-March-2021-03032021.pdf
数据来源:香港金融管理局2020年年报,https://www.hkma.gov.hk/chi/data-publications-and-research/publications/annual-report/2020/
数据来源:香港金融管理局2020年年报,https://www.hkma.gov.hk/chi/data-publications-and-research/publications/annual-report/2020/
《中国人民银行关于开展内地与香港债券市场互联互通南向合作的通知》第九条,《全国银行间同业拆借中心债券通“南向通”交易规则》第二十五条
《全国银行间同业拆借中心债券通“南向通”交易规则》第十条
《中国人民银行关于开展内地与香港债券市场互联互通南向合作的通知》第二条
相关内容参考SHCH发布的规则。截至本文发出时,CCDC尚未发布“南向通”相关规则。我们将持续关注相关规则和细则的发布。
《中国人民银行关于开展内地与香港债券市场互联互通南向合作的通知》第五条
相关内容参考SHCH发布的规则。截至本文发出时,CCDC尚未发布“南向通”相关规则。我们将持续关注相关规则和细则的发布。
《银行间市场清算所股份有限公司内地与香港债券市场互联互通南向合作业务实施细则》第九条
《银行间市场清算所股份有限公司内地与香港债券市场互联互通南向合作业务指南》第五章
《银行间市场清算所股份有限公司内地与香港债券市场互联互通南向合作业务指南》第五章
《全国银行间同业拆借中心债券通“南向通”交易规则》第十一条
《中国人民银行关于开展内地与香港债券市场互联互通南向合作的通知》第八条
《中国人民银行关于开展内地与香港债券市场互联互通南向合作的通知》第八条